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本轮债市上涨行情谁买得多?

发布时间:2021-01-13 19:34   来源:未知    作者:admin

本轮债市上涨行情谁买得多?

  流动性宽松驱动下,12月债市反弹行情强势。随着央行宽松小周期确认,作为本轮熊市的第二波反弹,持续时间已经打破规律。短端定价合理,利率曲线变陡,意味着长端仍有下行空间。12月利率债表现表现亮眼,信用债综合表现也有所回暖,高评级强于中低评级。从12月各类机构持仓可以看出:
  1)12月托管数据概览:利率债持仓继续抬升,广义基金和境外机构需求亮眼;信用冲击下修复缓慢,信用债持仓加速下滑;存单量升价跌,托管量回暖。
  2)债市杠杆率继续回升,非银和中小银行加杠杆。央行流动性维稳下跨年,资金供需两旺。债市杠杆率为108.3%,环比上升0.9个百分点;广义基金杠杆率为114.4%,环比上升1.0个百分点。
  3)年底指标考核压力下,银行整体配置力量不强。商业银行增持国债,全面减持其他券种。大行净减持利率债,大幅减持地方债、存单和信用债。城商行配置力量较强,增持国债和存单,减持信用债和政金债。农商行需求下滑,仅增持国债和地方债。
  4)广义基金大幅加仓利率债和存单,继续减持信用债。作为12月最大增持机构,利率债增持以政金债为主,同时连续第八个月减持信用债并再创减持记录。信用冲击后,需求继续从信用债向利率债和存单迁移,而流动性持续宽松更是强化这一趋势。摊余成本法债基的增量资金值得期待。
  5)外资流入强劲反弹,大幅增持国债和政金债。总托管量增加1632亿至3.25万亿,几乎接近7月单月增持记录,连续25个月增持利率债。高利差+强汇率+纳入全球三大指数,外资净流入有望延续。
  6)券商继续谨慎,保险需求平稳。券商交易热情不高,继续增持国债并减持其他券种,而保险继续增持国债,保费开门红有望加强配债。

  01、12月债市行情复盘
  流动性宽松驱动下,12月债市反弹行情强势。国开债整体表现强于国债,2Y、5Y、10Y、30Y国债利率在12月分别累计下行25bp、12bp、11bp、14bp, 2Y、5Y、10Y、30Y国开债利率分别下行29bp、14bp、16bp、14bp。
  根据中债指数,12月国债和国开债的持有回报率分别为1.09%和0.85%,利率债表现亮眼,较11月0.06%和0.41%显著改善,信用债综合表现也有所回暖,高评级强于中低评级,11月企业债、中票、短融的持有回报率分别为0.65%、0.65%、0.41%,均强于11月-0.23%、-0.32%、0.14%。
  央行宽松小周期确认。央行释放三个短期宽松信号:①资金面持续放水:11月25日交易所GC007(1.850, -0.07, -3.65%)天量成交隐蔽放水+11月30日MLF月底意外投放+12月15日MLF天量净投放;②12月18日中央经济工作会议释放“不急转弯”信号;③12月29日央行四季度例会提出“巩固利率下降成果”。经济复苏基础尚不牢固,叠加永煤事件后信用融资功能受损,只有货币政策边际放松,才能兼顾稳增长与防风险。因此,隔夜资金利率一直处于低位,DR007中枢从11月的2.30%降至12月的2.02%。
  作为本轮熊市的第二波反弹,持续时间已经打破规律。本轮债市由牛转熊以来,本轮熊市的第一波反弹发生在7月中下旬,背景对应中美关系恶化,行情持续时间11个交易日,10Y国债利率最多下行22bp。而从11月19日永煤恐慌高点以来,截止到1月11日,债市反弹已经持续36个交易日,10Y国债最多下行23BP,有望超过以往平均幅度20bp、持续时间2-3 周的规律。
  短端定价合理+利率曲线变陡=长端仍有下行空间。资金面的利好是一类较为特殊的利好,即使幅度上不再向下突破,时间上的持续也可以构成增量利好。而资金利率相对低位+低波动,也是加杠杆较为舒服的状态。不同于4月份,当前短端定价更为合理,存单利率已经完成向MLF政策利率的合理回归。因此,在曲线增陡后,长端利率仍有下行空间。
  02、12月中债登和上清所托管数据概览
  截止2020年12月末,中债登和上清所债券总托管量为101.66万亿,较11月增加9053亿,环比多增694亿。
  利率债持仓继续抬升。12月利率债净供给为8721亿,环比增加3557亿,总托管量增加9225亿,较11月环比多增2852亿,其中国债增加6563亿(环比增加1030亿),政金债增加1819亿(环比减少543亿),地方债增加843亿(环比增加2365亿)。12月地方债净供给由负转正,利率债净供给回暖,而在流动性宽松、资金轻松跨年背景下,广义基金和境外机构需求亮眼,利率债托管量进一步增加。
  信用冲击下修复缓慢,信用债持仓加速下滑。12月信用债总发行量为4870亿,较11月环比减少801亿。信用冲击犹在,信用债一级融资功能受损,二级交易环境较差,二者之间的负反馈效应尚未消退,体现在融资成本居高不下、市场信心修复缓慢。总托管量减少2561亿,较11月环比多减1094亿,并且连续四个月负增长。12月降幅主要来自短融/超短融托管量减少2782亿,而中票和企业债则增加182亿和39亿。
  存单量升价跌,托管量回暖。12月存单总发行量为2.08万亿,较11月环比增加2570亿。尽管到期量较大,但存单总托管量在12月仍增加1070亿,环比增加1660亿。在央行持续净投放来维稳跨年、年底财政存款加快投放下,叠加广义基金对存单需求大幅回暖,12月存单利率显著回落,并且持续向政策利率收敛,1Y股份行存单利率已跌破MLF利率,城商行存单利率也在元旦后加速向下收敛。
  央行流动性维稳下跨年,资金供需两旺。大行资金净融出量在12月增加9.02万亿至26.53万亿,环比增加51.5%,同比增加89.7%。而以待购回债券净余额反映的资金融入需求较11月增加6530亿至5.89万亿,环比增加12.5%,同比增加11.9%,其中广义基金、城商行、保险和农商行分别增加1729亿、712亿、436亿和338亿。
  12月债市杠杆率继续回升,非银和中小银行加杠杆。以“中债登托管量/(中债登托管量-待购回债券净余额)”衡量的12月债市杠杆率为108.3%,环比上升0.9个百分点,同比下降0.5个百分点。全国性大行为94.7%,环比下降0.1个百分点;城商行和农商行分别为104.8%和101.5%,环比上升0.7和0.6个百分点;保险和广义基金杠杆率分别为108.2%和114.4%,环比上升2.0和1.0个百分点;券商杠杆率为226.0%,环比下降0.2个百分点。
   03、12月各机构的托管数据变动
  年底指标考核压力下,银行整体配置力量不强。商业银行增持国债,全面减持其他券种。12月商业银行增持利率债1387亿(环比减少1533亿),其中增持国债3388亿,减持政金债1140亿和地方债861亿,同时连续三个月减持存单,减持存单3134亿(环比减少2279亿)。面临资本充足率和流动性指标等考核,叠加市场信心仍在修复,银行增持信用债意愿不足,减持信用债1448亿(环比减少716亿),其中减持超短融1309亿和中票111亿。
  大行净减持利率债,大幅减持地方债、存单和信用债。全国性大行总托管量减少1514亿,较11月环比减少3083亿。3月以来首次净减持利率债,其中增持国债1496亿(环比减少535亿),减持地方债1175亿(环比增加673亿)和政金债423亿(环比减少1465亿),同时连续三个月减持存单,减持1023亿。另外,连续四个月减持信用债,减持964亿,其中减持超短融842亿和中票107亿。
  城商行配置力量较强,增持国债和存单,减持信用债和政金债。城商行总托管量增加1126亿,较11月环比多增564亿。主要增持国债1075亿(环比增加638亿)和地方债122亿(环比增加237亿),减持政金债373亿(环比减少742亿)。在银行整体减持存单的背景下,城商行增持存单408亿(环比增加595亿)并且结束了连续三个月的减持。另外,减持信用债395亿,其中减持超短融400亿。
  农商行需求下滑,仅增持国债和地方债。农商行总托管量减少850亿,较11月环比减少1990亿。增持利率债447亿(环比减少444亿),其中增持国债554亿和地方债189亿、减持政金债296亿,同时创下年内存单最大减持记录,减持1370亿(环比减少1446亿)。此外,减持信用债81亿,其中减持超短融62亿和短融16亿。
  外资流入强劲反弹,大幅增持国债和政金债。12月境外机构总托管量增加1632亿至3.25万亿(环比增加665亿),几乎接近7月1650亿的单月增持记录。主要增持国债849亿(环比增加239亿)和政金债269亿(环比增加118亿),实现连续25个月增持利率债。此外,增持存单353亿(环比增加264亿),同时连续两个月增持信用债,增持44亿,其中增持中票48亿。
  高利差+强汇率+纳入全球三大指数,外资净流入有望延续。2020年境外机构净增持中国债券1.07万亿,目前持有的国债占国债总托管量比重为9.2%,政金债占比为4.9%。人民币债券在全球资产配置占比仍然低于1%,预计纳入WGBI指数将吸引约1680亿美元的外资流入,从10月开始分12个月完成,每月140亿美元。
  广义基金大幅加仓利率债和存单,继续减持信用债。广义基金总托管量增加9814亿,仅次于2020年1月单月净增持1.63万亿,较11月环比增加8325亿。作为12月最大增持机构,主要增持利率债6259亿(环比增加5471亿),其中增持政金债3115亿、地方债1595亿和国债1549亿。另外,增持存单4921亿(环比增加4545亿),同时连续第八个月减持信用债,减持1509亿(环比多减180亿)并再创减持记录,其中减持超短融1306亿、短融143亿和企业债174亿,增持中票115亿。
  信用冲击后,广义基金对信用债的风险偏好仍然较低,需求继续从信用债向利率债和存单迁移,而央行流动性持续宽松更是强化这一趋势。存单配置价值较高+年末对存单需求通常较高,因此12月对存单净增持力度为年内最高。
  下一阶段,较为确定的增量资金是摊余成本法债基,潜在规模在5000-7000亿,由于部分公募专户产品缺乏数据,实际配置力量可能更多,利好3-5年政金债品种,有望进一步强化债市反弹行情。
  券商继续谨慎,增持国债并减持其他券种。券商总托管量减少482亿,连续三个月净减持,较11月环比多减56亿。信用余波和年末效应下,券商交易热情不高。券商增持利率债28亿(环比增加130亿),其中增持国债161亿和地方债54亿,减持政金债187亿。此外,减持存单192亿,同时连续三个月减持信用债,减持119亿,其中减持超短融49亿、短融33亿和中票42亿。
  保险需求平稳,保费开门红有望加强配债。保险总托管量增加375亿,较11月环比少增484亿。主要增持利率债233亿(环比减少252亿),其中增持国债325亿、减持地方债90亿,年内首次减持地方债,同时增持存单11亿。另外减持信用债19亿,其中减持中票23亿和增持企业债5亿。随着2021年利率债供给压力缓和一季度保费开门红,保险的配置需求有望进一步得到释放。
 

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